文|杆姐

文章来源|杠杆游戏

小红书IPO传闻再起波澜，灰犀牛内部劳资纠纷与合规隐患浮出水面。被前报

6月29日，管理自称前小红书商业化华南直销负责人陈浩，层实通过微信公众号“汉特CHEN”发布声明，名举确认已向港交所上市部及香港证监会递交实名合规投诉。红书投诉核心直指公司内部严重的灰犀牛劳资纠纷、期权权益争议以及潜在的被前报信息披露瑕疵。

事件究竟如何发酵？管理

1. 首例司法判例：戳破VIE架构下期权激励的“模糊面纱”

据杠杆游戏梳理公开信息，陈浩于2022年6月入职小红书，层实担任华南直销业务负责人。名举其劳动合同签署主体为境内公司“薯一薯二文化传媒”，红书而期权协议则与境外主体“Xingin International Holding Limited”签订。灰犀牛

矛盾爆发于2023年12月。被前报在陈浩首批期权即将成熟（仅剩5个月）的管理关键节点，小红书以“不胜任工作”为由单方解除劳动合同。

历经劳动仲裁、三次庭审及一场调解，广州市中级人民法院二审最终判决认定：小红书解除行为违法。

更为关键的是期权权益。陈浩原持有3万股境外Xingin International Holding期权，因违法解约，其全部行权权益被清零。陈浩随即提起诉讼，法院最终认定：境内运营主体（薯一薯二文化传媒）与境外期权平台由同一创始人控制，存在紧密关联。一审判决小红书赔偿陈浩73.05万元。

杠杆游戏指出，该判决具有里程碑意义：这是国内首例明确认定互联网境外VIE架构下期权激励属于“劳动报酬”的司法案例。它在司法层面首次揭开了“境内公司发放境外期权”这一长期存在的合规模糊地带，其法律意义远超个案赔付本身。

此外，这并非孤立事件。陈浩透露，自其公开维权以来，已有近50名小红书离职员工反映遭遇相似情况：均在行权节点前后被辞退，导致期权作废。

2. 核心矛盾：上市合规与诉讼抗辩的逻辑互斥

事态的微妙之处在于小红书在诉讼与上市申报中的立场冲突。

公开信息显示，在一审、二审上诉期间，小红书书面否认境内运营主体与境外期权平台之间存在控制关联，主张期权纠纷应赴香港仲裁。其逻辑链条为：境内公司与境外公司无控制关系，故境内法院无权管辖境外期权争议。

图表来源｜企业预警通（特此感谢）

然而，小红书的港股上市方案必然采用红筹VIE架构。在此架构下，境外控股主体（Xingin International Holding）需通过协议控制境内运营实体（薯一薯二文化传媒等），以实现合并报表及同一控制下的上市。

根据港交所对红筹架构上市的核心审核要求，保荐机构及境外律所必须出具意见，确认这种控制关系是真实、持续且稳定的。

这就构成了一个致命的逻辑悖论：
* 面对员工期权诉讼时，小红书主张：“境内公司和境外公司没有控制关联。”
* 面对港交所上市审核时，小红书需主张：“境内公司和境外公司由同一创始人控制、存在紧密关联、可以合并报表。”

陈浩向监管提出的第一项核查诉求，正是瞄准这一矛盾：要求保荐机构、境外律所就境内运营主体与境外期权平台陈述前后矛盾的问题出具专项说明。

除上述诉求外，陈浩还向港交所提出两项补充核查要求：
1. 强制披露报告期内全部劳动仲裁、诉讼及批量裁员等用工违法记录；
2. 全面核查ESG劳工合规缺陷及相应的整改方案。

3. 估值焦虑：多重风险交织下的IPO不确定性

这一系列风波直接冲击了小红书的估值预期与市场信心。在IPO窗口期，市场热度、投资者耐心及竞争对手节奏均处于动态变化中。

估值野心与市场现实
公开报道显示，小红书估值近期飙升：2024年中估值为170亿美元，2025年底升至500亿美元。更有外媒透露，主要投资人团队甚至希望将上市估值锚定在700亿美元量级，野心可见一斑。

财务数据与业务隐忧
财务透明度方面，目前仅依赖媒体报道数据。继2024年首次实现盈利后，市场普遍预测其2025年业绩迅猛增长：
* 营收：预计全年约60亿至80亿美元（约合420亿人民币以上）；
* 净利润：预计达到30亿美元左右，同比增幅可能高达200%。

若数据属实，表明小红书已具备强大的自我造血能力，这将是IPO故事中的核心亮点。

然而，业务层面仍存在显著短板：
* 广告收入占比过高；
* 电商闭环尚未完全打通；
* 支付牌照问题搁浅。
这使得其“内容电商”的叙事仍停留在预期阶段，缺乏实质性的闭环验证。

宏观环境压力
在港股互联网板块整体承压、恒生科技指数年内累计下跌近20%的背景下，小红书的高估值能否获得二级市场认可，本身就存在巨大不确定性。

如今，实名举报、司法判例以及群体性员工维权，三条线索交织形成了小红书IPO进程中的系统性风险网络，构成宏观与微观层面的多重夹击。

截至发稿，小红书方面尚未就举报内容作出公开回应。但IPO之路既定，合规风险终需直面，该来的风暴或许正在路上。

本文未标注出处的图表，均源自“汉特CHEN”公众号，特此说明并致谢。

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