出品丨花朵财经观察（FF-Finance）
撰文丨一舟

黄金的囤亿的老底部，似乎依然遥不可及。黄金

6月30日，铺黄国际金价再次遭遇重挫，自己年内首次跌破4000美元/盎司关口，手里较今年1月的囤亿的老高点累计回撤幅度高达29.14%。

这场长达半年的黄金金价回调，不仅击碎了投资者的铺黄幻想，更让老铺黄金（Lao Pu Gold）陷入了前所未有的自己困境。

过去两年，手里老铺黄金致力于构建一个核心叙事：黄金可以成为奢侈品。囤亿的老

这一策略曾一度奏效。黄金以一件售价两万元的铺黄首饰为例，其内含黄金价值仅一万多元，自己剩余近半价格实则是手里在为古法工艺、东方美学及品牌溢价买单。彼时，老铺黄金的毛利率一度飙升至40%。

在其巅峰时期，北京SKP门前曾出现凌晨四五点排队的奇观。消费者带着折叠凳通宵达旦，甚至雇佣大学生代为占位，只为在涨价前抢购热门的“爬藤葫芦”或“玫瑰花窗”系列。

2024年上市后，借势金价上涨，老铺黄金股价从发行价暴涨26倍，市盈率一度突破50倍，远超传统黄金珠宝企业。

市场曾坚信，老铺黄金并非传统金店，而是一个具备持续提价能力和品牌溢价的消费巨头。

两年内，老铺黄金连续6次大幅上调售价，累计涨幅达118%，其涨价幅度甚至超越了黄金本身。

这种操作让老铺黄金在某种程度上被金融化，进一步强化了市场对其“永远上涨”的幻觉。

然而，随着本轮金价调整，真相逐渐浮出水面：我们误将黄金牛市的红利，当成了老铺黄金的品牌护城河。

剥去消费股的外衣，老铺黄金本质上仍是一家周期性极强的黄金股。

PART.01

市值蒸发1200亿，奢侈品泡沫破裂

6月26日，老铺黄金股价单日暴跌，盘中最低触及356.6港元/股，创下本轮调整新低。相较于去年7月的股价高点，跌幅超过65%，超1200亿港元的市值瞬间灰飞烟灭。

老铺黄金的市盈率被强行压缩至约12倍，回归传统黄金珠宝品牌的估值逻辑。同期，周大福、老凤祥等传统巨头也普遍回撤30%-40%。

二手市场往往是最诚实的试金石。

过去几年，老铺黄金精心包装的“奢侈品”叙事，在二手回收环节遭遇了残酷的现实打击。

一旦金价下行，老铺黄金的跌幅往往超过金价本身，彻底击穿了消费者为高额溢价付费的心理防线。

在小红书搜索“老铺黄金回收”，大量消费者的困惑指向同一问题：为何老铺黄金的回收价普遍仅为1000元/克左右？

老铺黄金采用“一口价”模式，即便使用990金而非999金，其平均克价仍接近2000元。

然而，二手市场并不买账。有用户晒出16克的“玫瑰花窗”系列，购入价两万余元，回收报价仅一万七千元左右。

另一款热门产品“5号108念珠”，专柜售价高达27万元，二手回收价却腰斩至18万元。

一位珠宝回收商在社交平台透露，老铺黄金的回收折扣已从过去的七折多降至六折多。

相比之下，梵克雅宝、卡地亚等真正奢侈品牌的二手回收价受金价波动影响较小。老铺黄金的价值本质仍锚定于金价，金价一跌，其二手价值随之跳水。

消费者此前愿意支付四五万元购买一条足金项链，并非无视40%的溢价，而是相信只要金价持续上涨，这部分溢价终将回本。

但当黄金进入下行周期，这一逻辑便不再成立。

更残酷的是，这种认知偏差不仅存在于消费者端，更存在于老铺黄金自身。

PART.02

高位站岗，2025年激进囤积黄金

老铺黄金并未真正摆脱对黄金的依赖，反而比许多传统金店更为激进。

原因在于，老铺黄金长期拒绝采用传统黄金企业的金融对冲策略。

周大福、周生生、老凤祥等企业通常通过黄金租赁、远期合约等方式锁定成本，以规避金价剧烈波动带来的风险。

这种策略能有效平滑金价涨跌对公司业绩的冲击。

然而，老铺黄金创始人徐高明对此持否定态度。在2025年业绩会上，他公开表示，金融对冲意味着放弃打造世界级品牌的初心。

其逻辑在于：真正的奢侈品牌不应受原材料价格波动影响。

这一逻辑本身并无谬误，但问题在于：老铺尚未成为卡地亚，却先放弃了周大福的风控手段。

卡地亚之所以能无视金价波动，是因为消费者购买的是其品牌溢价，而非18K金本身。即便金价腰斩，卡地亚仍能维持原价销售。

老铺黄金则不具备这种底气，其定价体系始终未能脱离黄金基准。

于是，这个看似理想主义的决策，最终演变为一场豪赌。

2025年，在国际金价屡创新高的背景下，徐高明判断金价不会持续下跌，遂在高位大规模囤积黄金。

财报数据显示，2024年底，老铺黄金存货仅为40.88亿元；至2025年底，这一数字飙升至160.44亿元，增长近三倍，且几乎全部为黄金原料及成品。

更为激进的是，公司通过两次港股配售募资近54亿港元，其中超过30亿港元直接用于黄金采购。

换言之，当国际金价站上5000多美元/盎司的历史高位时，老铺黄金将巨额资金押注于黄金本身。

若金价继续上涨，这无疑是暴利策略；但若方向反转，风险将被同步放大。

按当前库存规模计算，国际金价每下跌10%，公司账面存货可能面临十几亿元的价值缩水。

2025年，老铺黄金全年净利润为48.6亿元，但同期经营性现金流却净流出68.48亿元。

赚取的利润并未转化为现金，而是变成了一仓库不断贬值的黄金库存。

结语

不仅是老铺黄金，整个黄金珠宝行业都在努力摆脱“黄金”的标签，向真正的奢侈品牌转型。

近期，老凤祥终止对迈巴赫奢侈品亚太公司的股权投资，转为签署品牌代理协议，合作范围也从亚太收缩至中国。

这一调整背后，折射出行业的共同焦虑：黄金品牌渴望通过品牌化摆脱金价束缚，穿越周期。

然而，黄金的核心价值在于其价格属性，而奢侈品的核心价值在于其无需价格证明的品牌地位。

当一件商品既想强调保值属性，又想塑造品牌溢价时，往往难以在两端站稳脚跟。

当消费者开始将老铺黄金送入回收店，当回收商只认克重、无视品牌时，市场已经给出了最终答案。

(责任编辑：百科)